[601579]股市上涨与债务危机

文/财经网

本文原载财经网，作者李伟，授权华尔街见识发布。

最近数月，我国股市“涨势喜人”，到2015年4月23日，上证综指收于4415点，本年1月5日，这个数字仅为3351。这让许多持股大户一夜之间成为了千万乃至亿万富翁，一般股民也乐得参加，最少赚个买菜钱。在财富效应影响下，一部分人开端借钱炒股，有的向券商借，有的经过发行理财产品、招募有限合伙人入伙私募基金等方法集资，有的向亲戚朋友借，有的乃至找地下钱庄借。

对上市公司来说，股价上升有利于其以更低的本钱融资（如定向增发）。许多没有上市的公司在积极争取上市资历，有些干脆直接挂牌“新三板”。

我国不少职业的公司债款缠身，能以更低本钱融资，自然是功德。假设这样的情况继续久一点，许多企业的债款问题将得到缓解，财物负债表的压力也会减小。

可是跟着股价不断上升，大都公司的基本面并未呈现实质性改进，因而市盈率（PE）不断上升。依据Wind资讯的数据，2014年7月1日，A股公司的均匀PE为11.96，2015年4月23日，该数值升至25.51；一起A股的成交额敏捷上涨，2015年一季度A股成交额累计为41.18万亿元人民币，去年同期仅为12.17万亿人民币；个人出资者的开户数大增，2014年全年新增开户数1624万户，本年一季度则新增1216万户。

尽管现在A股的估值还不及2007年牛市顶峰的情况，但也是近年来最大的一波上涨。这好像是一个“多赢”的游戏，但其潜在危险和结果值得深究。

要害在于杠杆

现在尚无法判别A股是否存在泡沫，由于从全球来看，A股近期上涨也有必定道理。A股问题的要害不在于泡沫，而在于杠杆。依据Wind资讯数据，到2015年3月底，A股商场融资余额为14858.8亿元，同期A股总市值477018亿元，A股的杠杆率为3.1％，这个数字看起来比较低，对股市和出资者好像相对安全，但真是这样吗？

麦格理证券的研讨否认了这一观念：表面上A股杠杆率很低，但其实践杠杆率或许十分高，原因在于A股存在许多非流通股，首要握在政府和国企手中，不管商场怎么改变，这些股份现在无法抛出，A股真实买卖的仅仅流通股，A股的价格由流通股决议，因而在衡量杠杆率时，应该运用融资余额与流通股市值的份额。

按此口径测算，A股流通股市值占总市值的份额为39％，在本年3月底，A股的流通股市值为186037亿元，同期A股商场出资者融资总额为14858.8亿元，杠杆率为8％，到4月23日的最新数据，A股的杠杆率正在挨近10％。3.1％、8％、10％的杠杆率是高仍是低？麦格理证券的跨国比较发现，同期我国台湾地区股市的杠杆率是1.4％，美国为2.5％，日本仅为0.8％。即便在上世纪80年代和90年代，我国台湾地区、美国和日本股市的杠杆率最高值也不过6％左右。

除了官方可计算的融资余额，A股商场还存在许多难以计算的地下融资，比方出资者向亲戚朋友借的钱，向地下钱庄借的钱，有媒体报道称，有地下钱庄能够给予出资者10倍杠杆。因而有商场人士以为，这些资金加起来或许上千亿乃至数千亿元，若加上这些资金，A股的杠杆率应当现已打破10％了。

在股价上行时，高杠杆会添加出资者的收益，但在股价下行时，高杠杆则会成为出资者的梦魇，这方面美国有惨痛教训。2001年美国互联网泡沫幻灭之后，许多百万富翁一夜归零，但由于许多美国人并未直接进入股市，因而互联网泡沫幻灭对美国经济影响并不大。但美联储为了影响经济添加，仍是大幅下调了利率，并将利率在一年内维持在1％的低水平。在低利率影响下，美国房价大幅攀升，零首付等急进的出售方法开端遍及。房价上涨，财富效应激增，美国人经过二次典当等方法向银行融资消费。但跟着美联储利率的上调，美国房市泡沫幻灭，许多美国人破产，持有房产相关金融产品的出资者也丢失惨重，尤其是一些大的金融组织，在危机中遭到了巨大冲击，比方雷曼兄弟公司。

此刻呈现了一个更为严重的连锁反应，由于现代金融业内部的联络反常杂乱，大型金融公司在金融网络中占有重要位置，因而当某重要的金融组织产生危机时，简单引发类似于挤兑的连锁反应，从而演变为系统性危机。在2008年的金融危机中咱们看到，雷曼兄弟破产后，商场上敏捷一片紊乱，流动性干涸，假设不是美联储出手相救，美国银行和花旗银行最终能否存活也是一个问号。

这给我国的警示是很要害的，当时A股这么多出资者运用杠杆炒股，一旦股价大幅跌落，在杠杆和惊惧心情的驱动下，股价下滑和减杠杆呈现恶性循环，不扫除一些股票的价格跌到上市公司基本面以下。这将令相关出资者血本无归，他们将不得不减缩其他开支去还债，由于许多钱都来自银行等金融组织，银行也或许会由此而产生许多不良贷款。

时至今日银行仍是我国金融系统的中心，但银行系统之外的融资组织在最近数年发展敏捷，例如信任，这些并不通明的放贷实体被称为影子银行。影子银行常常会凭借银行的途径去发行理财产品，当股市快速上升时，这些用理财产品融来的资金很或许会入市，影子银行获得了本钱利得，银行收成了发行理财产品的手续费，购买理财产品的出资者获得了高息报答，这好像是一个完美的“游戏”。

但是，出资者在购买理财产品时往往以为银行会承当保底的职责，过往国内外的经历证明，银行常常不得不承当这样的职责。这意味着银行承当了其本身系统外许多的危险。股市快速上涨时一切参加方获利，一旦局势反转，影子银行将呈现亏本，购买了相关理财产品的出资者也会呈现亏本，这时出资者简单去找银行“维权”。对银行来说，这将是一种不行估测的危险。

总归，在高杠杆的条件下，股市跌落或许引发债款危机，从而导致我国呈现金融业的系统性危机，经济遭到重创。

下降融券本钱

有没有方法避免呈现那样的局势呢？或许当未来产生危机时，减轻其烈度呢？有。

融资加杠杆，扩展对股票的需求，但融券买卖（便是卖空，将借来的股票在商场上兜售，然后在约好的时刻买回股票并予以归还）能够添加股票的供应，对融资买卖起到一个对冲的效果。因而，燃眉之急便是下降融券的本钱，让融券买卖在股市买卖中发挥更大的效果。

十分惋惜，在A股商场上，融券余额相对于融资余额来说彻底便是一个零头。例如，到2015年4月23日，A股商场中的融资余额为17696亿元人民币，而融券余额为94亿元。形成这种局势的原因许多，例如融券的利率一直高于融资，在这方面各家券商的报价不同，但在绝大大都券商那里，融券利率都比融资利率要高出2个百分点。笔者呼吁咱们的监管层、重要的金融组织，采纳办法让融券的利率降下来。

尽管卖空买卖常常被人诅咒，以为其引发了股价的下滑，是从别人的丢失中牟利，但在实践中，融券买卖具有正面含义。卖空是一个简单引起人们误解的词，但卖空会在牛市中起到冷却商场的效果，会在熊市中起到托底的效果。由于卖空的出资者需求在未来某一时刻点购入股票以归还给那些借股给他的人，在股市从牛转熊的过程中，过去做多的出资者或许会慌不择路，拼命抛股票，这时商场上会缺少对股票的需求，而这会导致股价的进一步跌落。但在这个时分，之前卖空的人会购入股票还债，这增大了对股票的需求。

融券买卖是一个股市健康发展的必备条件，面临如此多高杠杆的出资者，让融券买卖发挥效果下降股市危险，意味着减轻未来或许产生债款危机的危险，这才是真实维护出资者的利益。

最终，要处理当时股市快速上涨及其背面或许存在的债款危机问题，监管层需求赶快推出两项变革。一是废弃上市批阅制，施行注册制，让商场来决议企业能否上市和以什么价格上市，为股市供应许多的新股供应，为股民添加可出资的优秀股权财物，为我国企业创始一个商场化的渠道用于股权融资和控制权转让；二是放松本钱控制，逐渐完成国内出资人在全球装备财物，现在沪港通现已开了一个很好的先例，期望往后能够逐渐扩展每日跨境买卖额度，敞开更多的境外商场。
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