国金教育：2019年中教控股(00839)的收购，有怎样的重要意义？我们为什么这个时点首信科技推荐高校板块？

本文来自微信大众号“小草消费晋级研讨”，作者国金证券教育研讨，本文观念不代表财经观念。

“高年纪学段民办校园是契合方针精力的，关于'能不能并购’这个方针危险，会经过实践逐步释缓，现在高校公司的估值现已有适当厚的安全边沿，等候的便是商场经过实践关于方针失望预期的逐步释缓(而不是尖利的‘明晰释缓’)，然后带来估值回归，中教控股的并购或许便是一个重要商场信号，”

中教控股的收买或具有重要的信号含义——释缓方针失望预期

1月15日早上6点，港股高校公司龙头中教控股发布了收买山东济南大学泉城学院的公告。这个收买，或是对整个职业有着重要含义的。关于中教控股来说，这是中教控股万里征途中的一步。可是关于整个职业来说，这个收买或许释缓了失望预期，是有着重要含义的。

商场的预期差地点

2018年，教育职业阅历了剧烈的震动。这个震动最重要的来历，便是中心政府2018年8月10日发布的《民办教育促进法施行法令修订草案送审稿》，《送审稿》中说到“施行集团化办学的，不能经过吞并收买，加盟连锁，协议操控等方法，操控非营利校园”。

这在其时，引发了剧烈了震动。由于关于高校公司而言，并购是其最快，最高效扩张的方法。而方针上说到“不能经过吞并收买”，无疑给出资人的预期蒙上了厚厚的阴云。“高校是不是不能并购了”，是商场一个十分忧虑的作业。

但这里边是有巨大的预期差的——咱们判别，《送审稿》这一条，首要是针对年纪更低的学段，尤其是针对幼儿园的，并非针对高年级学段，尤其是民办高校的。由于幼儿园①幼儿园单园容量小，若要到达大型集团，需求园所多，办理难度大，②幼儿园在园学生年纪小，若呈现办理问题的影响或许会更大，③幼儿园教师的招聘门槛相对低，幼师本质相对不易操控，这也加大了办理难度。总结来说，便是幼儿园办理上更简单出问题，而出了问题影响更大，所以咱们以为，中心政府《送审稿》的起点，目的实际上首要是操控幼儿园的吞并收买，加盟连锁和协议操控。

而2018年11月15日中心政府发布的《学前教育深化改革标准开展的若干定见》，愈加印证了咱们的判别，在《定见》中，进一步提出了，要操控幼儿园公司的加盟连锁，协议操控，吞并收买，乃至是直接说到了去约束幼儿园公司的本钱化。所以现已能够显着感知到，所谓“并购，加盟连锁，协议操控”的约束，是针对“单园人数少，更为涣散，办理难度更大简单出问题”的幼儿园范畴的，而并非高年纪学段，尤其是高校的。

别的一个重要的预期差，在于——“高校能不能并购?”。高校公司现在的轻视值，很大程度上来自于商场的预期“方针这么说，高校是不是不能并购了?”，针对“能不能”这个问题，咱们的观念是：方针上不会直接给出必定定见，可是会旁边面佐证，实际上是能的。自2018年8月10号《送审稿》发布以来，民生教育，新高教集团，中教控股别离公告并完结了关于民办高校的并购。这现已充沛证明晰并购自身并没有由于《送审稿》而发生阻止。

这个预期差就在于：商场上许多人以为，方针是针对整个教育职业的，“幼儿园遭到了方针如此冲击，高校或许也会遭到相同的冲击”，但中教并购等详细事例，叠加11月15日的幼儿园方针，旁边面说明晰，这个方针其实首要是针对幼儿园的，高校作为高年纪学段，办理相对标准的业态，未来受进一步冲击的或许性是相对较小的。

方针或许不会“落地”，只会“释缓”——中教控股的并购，或成为释缓商场关于方针失望预期的重要信号

许多出资者在重视的一个问题是——“方针什么时候落地，会答应高校的并购?”。关于这个问题，咱们的判别是：方针不会“落地”，只会“释缓”。

实际上，高校的单校规划大，学生年纪大，自理才能强，出类似于幼儿园这样的社会问题是或许性较小的。所以高校的并购，实际上是契合方针拟定精力的。

在中心方针层面，很难呈现官方的“答应高校并购”的方针，所以出资者等待的这个直接的“细则落地”或许底子不会呈现。可是方针实际上是会旁边面上“释缓”的。经过实际上的一些实践，商场的阴霾，会逐步被详细实践的事例释缓。

此前8月10日送审稿之后，现已有民生教育，新高教集团的并购。而中教控股本次的并购，相同有着重要的含义，中教控股是港股高校公司中，买卖量最大的公司，其动作关于整个板块，有着重要的参阅含义。咱们以为，中教控股的并购，或是整个商场预期阴云释缓的重要信号。

高校公司估值现已廉价到有满足大的安全边沿

港股民办高校公司具有盈余才能优异，现金流状况良好，在手现金满足的特色。以中教控股为例，2017年完结净利润4.3亿元(以下钱银单位均为人民币)，2017年经营性现金流量达7.1亿元人民币，截止2018年8月31日，共有类现金财物18亿(现金及其等价物+买卖性金融财物+其他短期出资)。除中教控股之外，我国新华教育，期望教育和民生教育的类现金财物均超越15亿。值得注意的是，现在港股高校公司中有中教控股，新高教集团和民生教育三家在港股通名单中。遭到2018年方针动摇影响，港股高校公司的估值处于有满足安全边沿的方位，五家公司2019年平均PE在14x，其间中教控股/新高教集团/民生教育/我国新华教育/期望教育别离为25/12/12/11/9x。

方针上鼓舞独立校园加速转设脱钩，很大程度上丰厚了高校公司的可并购标的

《送审稿》第七条中有说到，要约束公办校园品牌输出。加之《2018高等校园设置作业》也提出，要加速独立学院的转设脱钩。独立学院转设脱钩，已是显着趋势，咱们以为，可预见的未来中，约250所独立学院，有转设的需求，很大程度上丰厚了上高校上市公司的可并购标的。也有助于高校上市公司更好的去挑选更适合集团开展的并购标的。

校园公司具有天然壁垒，不会“越跌越贵”

校园公司具有天然壁垒，土地，办学时刻，招生成熟度，都是很高的壁垒，自身事务的稳定性是很强的，呈现“由于商场环境导致的成绩下滑”的或许性较小。所以具有较强防御性，一般不会呈现“越跌越贵”的状况。

咱们预判——校园公司的价值回归，不会是发令枪式齐头并进，而会是逐步释缓中的回归，“钝的拐点”或已到来

综上所述，咱们以为：校园公司的价值是继续的，且有较高安全边沿的，而现在现已呈现了轻视，轻视首要来自于商场预期关于方针未来走向的失望预期，而咱们以为，中教控股并购济南大学泉城学院，结合此前民生教育和新高教集团的并购，都是在《送审稿》发布之后完结的并购，显现出了高校并购的合理性，意味着高校公司扩张的逻辑是明晰未收显着影响的。咱们以为，《送审稿》终究的经过，不会在此前根底上有太大的改变，在这个过程中，商场预期是过于失望的，方针带来的危险预期，不会是发令枪式的，由于某事情，脉冲式免除，而是在事例的实践中，渐渐释缓的。校园公司的价值终会迎来回归，这个拐点，或许不是一个尖利而显着的拐点，或是一个“钝的拐点”，中教控股的并购落地，是一个重要的信号，这个钝的拐点，或许现已到来。

出资主张

关于高校公司来说，现在已具有满足的安全边沿，咱们以为商场预期回复的痕迹现已呈现，现时点需求积极重视。引荐标的：中教控股，新高教集团，期望教育，我国新华教育，枫叶教育等。

危险提示

民促法送审稿后终究版别没有落地，仍存必定不确定性。民促法送审稿之后的终究版别没有落地，仍存不确定性，K9责任教育阶段(小学和初中)或许会遭到更强的监管，现在影响力度尚不明晰，但整体来说，民促法的精力在于标准，而不在于制止。

(修改：张金亮）