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“2021年11月5日，辉瑞宣告其新冠口服药物Paxlovid削减新冠肺炎非住院患者的住院或逝世率高达89%。医治组住院或逝世率为0.8%（389例中3例住院，无逝世），安慰剂组住院或逝世率为7%（385例中27例住院，其间7例随后逝世）。”，很多人将这一音讯解读为后疫情年代的到来，相同也是疫苗股的至暗时刻。为了更好地了解和解读这个音讯，咱们先回忆一下新冠医治药物的状况，以下是各个新冠医治药物的状况整理：正如上表所示，吉祥德的瑞德西韦作为第一个获批的产品，也是最让我国公民熟知的药物之一，其称号曾被翻译为“公民的期望”，其在本年的成绩发表中显现上半年已取得超越22亿美元，肯定的重磅炸弹等级的种类。从瑞德西韦开端，陆陆续续有多款新冠医治药物，直至默沙东和辉瑞别离推出的两款小分子药物，才终究真实显现出对新冠病毒的有用医治。

那么，已然那么多新冠病毒医治药物都现已上市了，还需求接种疫苗吗？疫苗股还有未来吗？要回答这个问题，咱们需求先清楚这两种产品的运用场景。首要对疫苗而言，咱们先抛开不同产品的维护功率不谈，其主要是应用在健康人群接种，以避免发生新冠病毒感染。而关于新冠医治药物，其主要是应用在已感染患者的医治过程中，以避免疾病恶化乃至呈现逝世。紧接着咱们来考虑一个问题，你会因为有医治药物了，就挑选不去打疫苗吗？咱们从本钱收益的视点来进行剖析一下，接种疫苗的本钱=100*3=300元（智飞生物接种3针），医治药物默沙东的产品定价705美元/阶段，本钱孰高孰低非常显着。相应的本钱收益核算，能够用一个决策树模型明晰表述，如下图所示：假定接种疫苗后，感染病毒的概率从50%下降至30%（即70%的维护功率），则接种疫苗的归纳本钱=300+30%*705*6.7=1717.05元，不接种疫苗的潜在归纳本钱=50%*705*6.7=2361.75元，本钱高了27%左右。再者，感染新冠病毒的本钱远不止医治药物的本钱，其间还有住院、阻隔、务工以及承当的潜在成果（是否会存在后遗症）等。最终，咱们从国家的视点动身，感染新冠病毒患者还会传染给其他人，对社会安稳发生极其重要的影响，国家也会竭力推动疫苗接种的进程，乃至是接种加强针的进程。

综上所示，新冠医治药物的成功上市，并不意味着新冠疫苗的至暗时刻，二者不会是简略的代替联系，而是彼此弥补的联系。

因而，疫苗股仍是能够重视的，其间作为国内闻名疫苗股的智飞生物仍是值得重视一下的。那么，现在的智飞生物是否具有必定的出资价值呢？

从资本商场体现来看，智飞生物自疫情迸发至今阅历一波上涨趋势，2021年5月中旬到达了前史高点，报230元/股。自此之后，智飞生物敞开了跌跌不休的跌落趋势，最低点到达了124元邻近，相较于最高点跌落了46%，挨近腰斩。阅历这样的跌落，不仅是智飞生物一家，医药行业简直都是相似的阅历。那么这样的跌落趋势下，咱们是否还能建仓？建仓的根底又是什么？这时，咱们应该回想起经济学经典的准则，“价值决议价格，价格围绕着价值上下动摇”。让咱们来对智飞生物的基本面和价值做一个研讨和回忆。

智飞生物自上市以来，经营收入则2017年起开端迎来迸发式增加，收入总额从13亿元，增加至2020年152亿元，增加近10倍。与此同时净利润也是同步迎来快速增加。这样快速的增加，得益于智飞生物在事务形式做了一个调整和战略布局，即自主研制和种类署理偏重的事务形式。依据事务结构和形式，咱们将智飞生物的开展进程划分为三个阶段：（1）上市前阶段；（2）2011年至2016年阶段；（3）2017年至今。

在上市前阶段，智飞生物主要以署理事务为主，署理事务收入占比从90%逐步下降到63%左右。这阶段署理的要点疫苗包含了Hib疫苗、甲肝减毒活疫苗和麻风二/三联疫苗，尽管署理事务绘声绘色，但其也一直在追求自主研制，因而这期间开宣布脑膜炎多糖结核疫苗，使得自主产品的收入占比逐步提高。并且在这个阶段中，公司并购了一些疫苗研制企业，为其后续自主研制积储才能，比方子公司智飞龙科马等。2011至2016年作为其开展的第二阶段，见证了智飞生物在自主研制层面的投入。在此期间其推出了自主的Hib疫苗，后续也取得了较好的商场价值。但此刻，智飞生物也阅历了阵痛期，比方2015年前后署理种类到期及全国疫苗事情，企业营收呈现两年负增加。

2017年至今的阶段，则是智飞生物迸发式增加的阶段。其开端与默沙东签定重磅种类的署理协议，尤其是HPV4/9价疫苗。这两款疫苗原本在全球范围内已然求过于供，一进入国内更是遭到广泛重视。在此期间，智飞生物的经营收入完成了十倍的增加。

智飞生物进程的短短浓缩，其实便是我国疫苗企业近期开展的描写。国内疫苗企业起步晚，技能相对落后，而国内的需求又是日益增加，开展只要两条道路一是自主研制，可是周期长收效慢，二是署理引入，敏捷满意商场需求，做大自己然后进行研制投入。智飞生物的挑选，则是两者偏重的战略。

站在当下的时刻去评价智飞生物，就不得不提其与军事科学院协作的新冠蛋白疫苗种类。2021年8月27日，智飞生物发布公告称，与中科院微生物所协作研制的重组新式冠状病毒疫苗取得Ⅲ期临床试验关键性数据。数据成果显现，改新冠疫苗关于任何严峻程度的COVID-19的维护效能为81.76%，到达WHO要求的新冠疫苗有用性规范。其间关于COVID-19重症及以上病例、逝世病例的维护效能均为100%。相较于其他已获批的新冠疫苗，智飞生物的重组蛋白苗在诱导中和抗体滴度上并不差劲。在全球范围内，除了mRNA新冠疫苗诱导的抗体滴度相较于康复者血清更高之外，其与蛋白疫苗、AAV腺病毒疫苗都与智飞生物相差无几，从维护率上看亦是如此。由此可得出，智飞生物的疫苗维护作用较好。可是，仅有的缺乏时智飞生物蛋白疫苗需求打针三针，由此可能会使得患者承受度下降。至于，需求接种三针，是否会被归入国内外加强针的队伍现在没有得知，资本商场似乎是给否定的答案，而自己则是持敞开情绪。

通过上述的评价论说，最终咱们来看看按现在的事务状况，智飞生物究竟应该怎么进行估值定价？首要，咱们将其事务分为自主产品和署理产品两种形式进行别离估值定价。智飞生物2021年成绩迎来快速地增加，三季报发表其经营收入增加了97%，净利润增加了239%。成绩快速增加，主要是自主研制的新冠疫苗获批，并在国内外开端出售，因而贡献出较大的成绩。可是也注意到此前署理的HPV系列疫苗，出售额都出下滑，剖析原因是公司营销要点会集在新冠疫苗，国家中检院检测放行的要点仍然是新冠疫苗，由此导致出售额下降，现在国内HPV疫苗仍然处于求过于供的状况，未来增加猜测不变。

本次估值假定暂不考虑新冠疫苗，主要是因为新冠疫情的持续时刻欠好猜测，其事务收入的持续性相同欠好猜测，故在估值时将其作为经营外收入进行对待。如此，智飞生物的估值公式如下：近三年的时刻，智飞生物PE的均值一直在50以上，由此本次估值时相同采用了50上下的估值倍数进行估值。而至于署理产品给与更高的估值则是根据对未来HPV疫苗的增加潜力，现在仍然处于求过于供的状况，且没有铺开其他年龄段。

关于上述给出的估值中，还有那些未包括在内的躲藏价值呢？首要是智飞生物的新冠疫苗，业界估计智飞生物的新冠疫苗2021年半年度取得净利润约30亿元，但因为前述的原因本次未包含在估值傍边。

其次，是智飞生物布局的mRNA疫苗范畴。智飞生物在2020年至今，屡次参加坚信生物的股权出资。坚信生物的融资进程如下表所示，智飞生物参加度激烈。但是，到笔者落笔编撰智飞生物研讨时，坚信生物进行了一系列工商改变，内容如下：坚信生物的股东现已变成了由香港Innorna全资持有，仔细之人可能会发觉，这在某种程度上标明坚信生物在为IPO做准备了。可想而知，智飞生物不久将会取得除了mRNA技能渠道之外的财政收益。

最终一个未被归入到智飞生物估值的躲藏价值，则是其参股的重庆智睿出资有限公司，尽管仅有10%股权，但重庆智睿旗下出资的企业不少都是优质财物，未来上市变现收益定然不少。重庆智睿持股企业如下所示：综上所述，抛开躲藏价值不谈，智飞生物估值可达165元/股，而如今全体价格在124-130元区间，契合价格低于价值的出资定位。至于怎么操作，则在于每位出资者本身的考虑。

在不考虑新冠疫苗带来事务收入的状况下，咱们对智飞生物未来的增加状况，作出了如下的猜测：