「中国联通600050」解析黄金市场的快速发展

鄭良豪

在所有貴金屬中，只有黃金具有廣泛、多樣的全球需求基礎。這種獨特性確保了國際黃金市場比以往任何時候都活躍。黃金在我們生活中扮演的角色是任何其他金屬所無法相比的。我們可能不知道或從未想過，但我們幾乎每天都要接觸不同形式的黃金。瞭解黃金的廣泛用途有助於解釋黃金始終具有的適用性，並幫助我們看清自2000年以來的黃金供求趨勢。

本文將清晰闡述黃金供求的驅動力，幫助說明爲什麼黃金業有信心使2010年成爲新的黃金紀元的開始。

黃金對不同的人代表不同的意義。對希望購買貴重或價格可以承受的首飾的消費者，黃金是一種合適的飾品；它是體現財富或成功的方式；它是投資者保護或儲藏財富的特殊工具；它是電子導體，是人類探索太空的重要材料；它也應用於領先的納米技術，應用在醫療部門攻克癌症和疾病的設施中。所有這些都表明，黃金是很多利益相關者某些決策過程的主角，這些因素幫助塑造了過去十年的黃金需求，並保證了黃金業的健康發展。

2008和2009年黃金需求的上升得到媒體前所未有的關注，有必要將最近的數字放到更長遠的時間段來看，並承認有限的供應所起的作用。這樣，我們就可以看到黃金價格的上漲不是短期的，因爲需求長期增加而供應有限。回顧2000年以來的形勢，就有可能提供一箇很好的案例來支持2010年黃金的樂觀前景。

自2000年以來，世界黃金協會與貴金屬和礦業諮詢公司——GFMS公司一直在記錄每個季度的黃金需求和供應數據，並作爲世界黃金協會《黃金需求趨勢》季度報告的重要組成部分發表。這些數據包含金飾、投資、工業和官方部門的供求數據以及採礦和回收行業的供應情況，爲黃金業提供了空前的參考信息。這些報告的數據和分析有獨特的深度和廣度，覆蓋了各國家、地區和部門的供求情況。

對供求趨勢的全面而權威的洞察支持了我們的觀點，即黃金需求將長期保持強勁。本文將展示，不管總體的經濟形勢如何，黃金需求已表現出獨特的彈性，無論需求來自消費者、投資者、工業領域還是政府。

1.總需求水平

2008年以噸位計黃金總需求是3753噸，比2000年的3821噸略低。在其間的年份，需求量一直保持在3200噸以上，但在此上下浮動，反映了很多影響供求的因素，本文將在稍後詳述。

以噸位計，黃金總需求在過去十年間不時波動，但以美元計的需求自2000年以來保持了穩步增長。2000年，以美元計可確認的總需求爲340億美元，到2008年增加到1050億美元。這主要是由於金價上漲，反過來也體現了黃金的長期儲值特性，以及其對沖通脹壓力和貨幣波動的能力。黃金需求已受到相當高的媒體關注，但我們也不應忽視黃金供應對價格驅動的重要作用。

就供應方面，諸如中國等國家的新興市場進一步提升了市場供給量，相對於世界其他地區，尤其是南非的礦產量在不斷下降，這個動態非常重要。供需平衡是決定和穩定金價的重要因素，並有助於進一步緩解2010年及未來任何可能的經濟和金融衝擊。

2008年下半年，由於全球金融市場的崩潰和隨之而來的世界性經濟衰退和蕭條，可確認的黃金總需求激增。隨着金融市場的崩潰，政府採取前所未有的措施來拯救銀行，爲市場注入流動性，增加貨幣供應，在投資領域，大家都在尋求一箇安全的高質量避風港。投資者的財富急劇減少，他們害怕政府刺激計劃導致通脹，也受到風險和市場波動性的嚇阻，因而轉向唯一經過經濟動盪時代檢驗的資產——黃金。黃金沒有交易對手風險，不是任何人的負債，有流動性，這些優點不僅是央行所追求的，也是零售和機構投資者所夢想擁有的。

過去兩年中，面對那些毀掉其他資產價格的因素，金價大體上保持平穩。從信貸危機的那段時間即2007年6月到2009年6月，當不確定的恢復跡象第一次出現的時候，全球股票證券價值縮水了約40%。但在同一時間內，黃金是少數幾個價格上漲的資產之一（其他主要例外資產是政府債券），上漲了42%。

這段時期個人和國家財富的減少讓投資者尋找新的保值方式，因而導致黃金需求增加。這個表現讓人們更深地認識到黃金獨特的財富保障特性，並有力地證明了黃金爲投資者和金飾購買者長期保值的能力。

當然，經濟衰退和較高的美元金價和各地金價也影響了消費者的消費信心和對金飾的需求。

2.黃金供需分析

過去十年出現了新的黃金需求和供應的市場以及貴金屬用途。特別是過去幾年，中國市場需求增加，以及中國礦產量持續增加也帶來了中國黃金供應的增加。

全球供求變化的發展，因應中國黃金市場結構性變化，出現總需求在不同需求方面之間的分配因時間推移發生重要變化。此外，最近以美元計和以當地貨幣計的高水平金價，導致許多市場評論員和分析師擔心金飾的總體需求可能會降低，從而使原本保護黃金持有者免於經濟週期損失的基本性質發生改變。

過去十年的數據表明，儘管2008年末、2009年初需求分配有了顯著變化，即從首飾轉向投資，但正是這種多層面需求的變化讓黃金對經濟週期有獨特的彈性。從歷史上看，金飾需求是可確認總需求的最大組成部分，自2000年以來，可確認總需求中的首飾需求平均佔到73%，而投資爲15%，工業佔12%。2000年這些比例分別是首飾84%，投資4%，工業12%，而2008年則爲首飾58%，投資31%，工業11 %。

圖1-1-1 黃金市場供需結構

（資料來源：GFMS,WGC）

供應方面翻天覆地的變化也發生在官方部門。過去20多年來，央行一直是私人黃金市場的淨供給方。那樣的時代現已過去，歐洲的黃金大量持有者（指央行）拋售黃金的意願已減弱，而新興國家也越來越多地成爲買方。與一箇多世紀前（1845年到1968年之間）一樣，央行很有可能再次成爲黃金需求的重要部門。

《央行售金協議》簽約方，傳統上都是黃金賣家，大多完成了其銷售計劃。同時，新的需求來源在世界其他國家出現，尤其是中國、俄羅斯和印度。

回顧過去十年首飾、投資、工業和官方部門對黃金需求的變化，我們或許可以看出，隨着對黃金滿足多種需求的特性和品質的瞭解日益增強，市場將如何發展來滿足這些需求。

2.1 金飾需求

金飾品非常獨特，它不僅可以儲值，還可以用來傳載特別的情感和表達久遠的祝願。這意味着人們可以購買它作爲一生珍藏並世代相傳的禮物，留給自己或送與他人。

2000年黃金首飾總需求是3205噸，價值287.5億美元，主要市場分別是印度（620.0噸）、美國（387.3噸）和中國（215.3噸）。到2008年，金飾總需求量下降到2159噸，但以美元計價值上升爲602.5億美元。幾個主要金飾市場格局變化不大，分別爲印度（474.6噸）、中國（326.7噸）和美國（179.1噸）。

圖1-1-2 金飾需求趨勢圖

（資料來源：GFMS,WGC）

俄羅斯作爲一箇強大經濟體崛起，2008年的黃金需求是94.1噸，而2000年只有30.6噸，這說明新興市場對黃金的需求可以在較短時間內有巨大的發展。最近的中國市場首飾需求數據說明了其市場發展的速度之快。經歷了很長一段時間的市場監管，中國人終於可以將黃金與其悠久的文化結合起來。

很明顯，金飾市場在過去十年有了顯著發展，高端金飾需求已在中國出現，年輕一代熱切地追捧黃金。這羣新興的中產階級接受過良好的教育，工作出色，能力出衆，而黃金給他們帶來了擁抱時尚的可能。隨着他們熱切地表現個人成就和成功，一種新的金飾消費需求已悄然形成，不僅呈現了需求趨勢，還推動了流行時尚款式和產品的開發。

金飾的高端和大衆市場在新興市場如中國的發展，培養了新的需求潮流，包括新產品和商業合作伙伴，如K-gold 18K金飾成爲了年輕一代喜歡的黃金飾品；由盎格魯黃金公司（AngloGoldAshanti）、世界黃金協會和各國（如中國、印度和南非）頂級設計師共同打造的“黃金暢想”金飾設計大賽，爲培養年輕一代對黃金的喜愛也發揮了作用。

將中國與印度相比較，我們可以看出金飾市場的多樣性。兩個國家都有日益增多的中產階級，他們有能力經常購買金飾。但印度人更喜愛黃金，無論是將其作爲飾品，還是用來儲值，已有若干代的文化傳統。印度是目前世界最大的金飾市場，婚禮和節日的需求佔據其總需求的很大一部分，這也影響首飾交易和分析師對全球金飾市場發展的預測。

2009年，市場人士已多次說過高價格對消費者金飾需求的影響。大多數人都承認，非西方黃金市場如印度的消費者對價格非常敏感，會躲開價格急劇上升或劇烈波動的時候，而更傾向於在價格下降時購買。

隨着價格上升，金飾將越來越被看作是高端產品，這可能意味着出售的首飾類別將發生改變。金價的上漲已導致某些地區消費者的明顯變化，包括印度和中東，他們傾向於購買更小更輕的首飾，以滿足喫緊的預算。儘管如此，黃金的情感傳載和儲值特性意味着，即使在經濟條件困難的時期，消費者也將繼續購買。

最近的金飾需求趨勢不應孤立地看，而應從過去十年總需求的變化進行分析。金價自2000年以來穩步上漲（以美元計），明顯體現了消費者和投資者對日益高漲的金價的反應。

2.2 投資需求

投資需求近幾年顯著增加，超出了傳統的金條和金幣投資範圍。交易所交易型黃金基金（ETFs）的推出，將可確認黃金投資總需求提高到2008年可確認黃金總需求的31%，即可確認投資總需求達到1158噸，或324.6億美元。在2000年，這個數字僅佔總需求的4%，可確認投資總需求是166噸，或14.9億美元。

人們往往會承認黃金保值和購買力恆定的能力，但我們必須承認，除了央行和“超國家”機構（如國際貨幣基金組織等）這些大量黃金的持有者，其他投資者對於黃金特性及其作爲金融資產屬性的認識，只是近幾年的事情。有時人們認爲黃金是前人用來留給後人的遺產。現在這些觀點發生了變化，美元的不穩定迫使央行和機構重新審查他們的資產分配給黃金的比例，畢竟黃金是保護貨幣堅挺、抵抗通脹、違約風險和流動性風險的關鍵資產。

圖1-1-3 黃金投資需求趨勢圖

（資料來源：GFMS,WGC）

在全球經濟危機以前，宏觀經濟條件很好的時候，投資者從傳統投資例如股票和債券，以及新奇衍生工具投資中獲得豐厚回報，而很少注意到減少風險和保障財富的需要。這場危機暴露了個人和機構投資者很多投資策略的不足。現在看來，雖然很多人在危機前可能嘗試多樣化投資，但實際上大多數的投資組合要麼其資產分配太過狹窄，要麼增加的新資產類別沒能提供期待的多樣化，往往帶來較高的額外風險。

過去十年間對黃金的投資需求翻了16倍，這反映了投資者希望重新平衡投資組合的風險以更好保障財富的願望。

2.3 工業需求

工業需求在這十年中保持大體穩定，其佔黃金總需求比例從2000年的11.8%略降爲2008年的11.6%。2007年工業黃金需求佔到總需求的13%。儘管佔總需求的比例保持穩定，但2008年工業總需求爲436噸，比十年前同期的平均需求371噸高出17.5%。

最近幾年黃金總需求上升，其用途也在增加。黃金不能簡單地被認爲是個人用品，它也有着重要的社會作用。得益於黃金的物理和化學屬性，它成爲很多創新性工業應用，如電子、醫療、能源和納米科技領域的絕佳材料。

儘管黃金還有許多新用途尚待開發，但工業需求不可能成爲金價的主要驅動力。儘管如此，黃金在半導體、手機芯片、計算機處理器等方面的應用非常廣泛，並且市場對其抗腐蝕性、高導電性和鍵合能力的認識也在不斷增加。在電子行業，儘管有比黃金便宜的其他替代選擇，但綜合考慮材料的可靠性、表現能力和持久性，黃金仍然是首選。

2.4 央行儲備

圖1-1-4 全球前20個國家和地區之黃金儲備

（資料來源：WGC)

自佈雷頓森林體系瓦解，金本位結束之後，金融形勢發生了很多變化。《央行售金協議》的締約方一直以來都是重要的黃金持有人，近幾十年裏他們在不斷減持黃金。同時，那些協議之外的央行很少有增加黃金持有量的想法。但是金融和經濟危機對貨幣市場尤其是對美元產生的影響以及增加貨幣供應產生的負面後果開始出現以後，大家對黃金在國家儲備中應該扮演的角色和所佔權重有了重新的認識。

1999年以來，西歐的央行通過《央行售金協議》來出售黃金。從1999年9月到2007年9月間，締約方每年出售420噸黃金。從第一次協議到2004年間，銷售上限爲400噸，而在第二次協議即2004年到2009年間上限則提高到500噸。第三次《央行售金協議》於2009年8月簽署，將銷售上限從第二次協議的500噸降低到了400噸。2009年至今締約方只出售了157噸黃金。

歐洲中央銀行黃金協議

《華盛頓協議》：在1999年9月27日至2004年9月26日期間，黃金出售量限制在2000噸內

《央行黃金協議》：在2004年9月27日至2009年9月26日期間，黃金出售量限制在2500噸內

《央行黃金協議》：在2009年9月27日至2014年9月26日期間，黃金出售量限制在2000噸內，有19個簽署國，共11.960噸黃金儲備，佔全球官方黃金儲備的40%

《央行黃金協議》：同時涵蓋IMF計劃於4～5年內出售的403噸黃金

根據2009年12月國際貨幣基金組織的國際金融統計數據，以噸計的主要黃金持有人是（括號中數字是黃金佔總儲備資產的比例）：美國8133.5噸（68.7%）、德國3407.6噸（64.6%）、國際貨幣基金組織3005.3噸、意大利2451.8噸（63.4%）、法國2435.4噸（64.2%）、中國1054.0噸（1.5%）、瑞士1040.1噸（28.8%）、日本765.2噸（2.4%）、荷蘭612.5噸（51.7%）和俄羅斯607.7噸（4.7%）。印度最近剛從國際貨幣基金組織購買了200噸的黃金，排名第11 位，爲557噸（6.4%）。

最近幾個月最受關注的央行之一是中國央行。中國現今是世界上最大的黃金市場。過去六年，中國的外匯儲備增加了六倍，達到2.2萬億美元，其貿易順差和國外投資的流入幫助了經濟增長。但是，全球經濟衰退和最近的美元壓力意味着中國在檢視其儲備中的黃金和美元配比。

中國的官方黃金儲備從2003年的600噸上升至2009年4月的1054噸。從世界各國央行黃金持有量來看，中國排名第五。上文也提到，印度2009年剛剛購買了國際貨幣基金組織的200噸黃金。而俄羅斯的黃金儲備比2008年初增加了118噸，總儲備達607.7噸，佔其總儲備的4.7%。

毋庸置疑，黃金將繼續在國家儲備中扮演重要角色。

2.5 保值需求

這場影響最爲深遠的經濟和金融危機所帶來的後果已經影響了全世界各個角落的政府和投資者。失業率的上升，前所未有的財政刺激計劃，對通脹的恐懼，以及波動的金融市場，都推動形成了投資者瞭解和保護其財富的方式。

自2007年以來的這一系列事情已動搖了投資者的信心，侵蝕了公衆和決策者之間的信任。此外，個人儲蓄的快速減少及其對退休計劃的影響都導致人們對可持續、簡單的投資產品更加嚮往。從全球看，這次動盪使人們更加需要讓人放心和可靠的資產。

對很多人來說，答案就是黃金，因其獨特屬性而重新確立了顯著的地位。

目前市場普遍認識到，不同於大多數傳統投資，黃金需求的地域和用途多樣化可以幫助其抵禦對主流資產有負面影響的經濟衝擊。金價受很多不同的因素影響，這也使它在整個經濟週期中都保持獨特的彈性。

因此，隨着危機的深化，投資者爲尋求投資多樣化和平衡投資策略，紛紛投向黃金。2008年黃金的投資需求比2007年高出64%，即投資增加了152億美元。2007年可確認投資爲686噸，2008年上升至1183噸。投資需求近幾個季度有所減少，2009年迄今數據是1061噸，說明需求仍然強勁。

投資需求的增加表現爲很多形式。幾年前出現的由實物黃金支撐的黃金ET F爲投資人羣提供了獲得黃金產品的另一種便捷方式，這種方式越來越受歡迎，也推動了近幾年的零售投資需求。

自2000年以來，投資者尋求通過實物黃金來保值，因此對金條和金幣的零售需求有所增加。2000年的金條和金幣需求是166噸，2007年上升到446噸，2008年爲649噸。

圖1-1-5 可確認的黃金需求分佈

（資料來源：GFMS）

最近，西方零售需求又重新復甦，這是國際黃金市場的一箇重大變化。大量西方投資者在多年投資淨縮減之後，再一次將目光投向實物黃金。與此同時，中國的投資者也在長期黃金市場監管之後爆發了對黃金投資的新需求。對金條和金幣需求的預測是積極的，投資者還要尋求保護自己免受未來通脹和財富減少的影響，並確保他們能夠更好地保護其退休儲蓄。

2.6 礦產

黃金仍是稀缺資源。近幾年鮮有新的重大發現，而很多發現往往地處很難到達的地方，這意味着生產成本日趨高漲。全球金礦生產多年來一直呈下降趨勢，多數人認爲這一趨勢仍將長期繼續下去。自2000年以來，黃金礦產的高峯出現在2001年，供應量達到2646噸，2008年這個數字降低到2416噸。

2.7 回收金

碎金或回收金在經歷2008年下半年和2009年初的激增之後，近幾季度已有所回落，早先的激增是由於金飾交易方在金價高位時拋售和消費者希冀從金價上漲中獲利或套現所致。在2009年一季度，回收金達到569噸。到第三季度，回收金供應已從最高峯值下降了50%，達283噸，儘管這仍是相對較高的歷史數值。

2009年中國珠寶玉石首飾鑑

回收金在黃金供應方面扮演着重要角色，它是有效的市場穩定因素，回收活動通常隨價格上升而急增，隨價格下降而減少。進入西方市場的回收金得到較多的關注，它們取代了印度、中東和亞洲等地區，佔到了回收的大部分。

3.2010年黃金市場預測

2010年黃金需求預期樂觀。儘管某些國家已出現經濟復甦的跡象，但不確定性仍相當高，這不僅包括經濟不確定性，也包括金融部門、資產價格、貨幣和通脹的不確定性。很多投資者希望重建財富，他們擔心投資前景不如危機前清晰。因此，零售投資者希望他們的退休計劃得到保障，機構投資者希望重建財富，他們都積極地尋找有效地分散風險的途徑，通過配置黃金爲其投資組合增加穩定性。央行部門從黃金淨出售到淨買入的變化爲2010年的黃金市場提供了有力的支撐。

2009年中國珠寶玉石首飾鑑

儘管在西方市場之外，金飾消費者仍然對價格高度敏感，而且地方價格仍然很高，造成需求減少的問題，但近幾個季度需求有所恢復。隨着經濟條件的改善，2010年西方市場的需求可能會有所增加，此外中國市場需求也將繼續增加。但是最近金價的上漲仍然使2010年金飾總需求打上了一箇問號。

2009年中國珠寶玉石首飾鑑

經濟形勢好轉的可能性也讓工業需求有所改善，如果好轉的形勢能夠持續，將幫助帶動2010年及以後黃金的新用途和創新應用。

從更長遠看，黃金業面臨的長期挑戰很明顯。需要尋求新的方法來與年輕一代消費者溝通，使黃金對他們也變得適用和重要，使金飾成爲他們自我獎勵、享受和顯示財富的方式。解決這個問題的關鍵將是建立年輕消費者對黃金的喜愛，也要求有新的互動渠道和溝通方式。

互聯網向更偏遠地區的滲透意味着越來越多的消費者有機會接觸全球消費市場。在這個新平臺下，消費者有渠道接觸世界，而他們的購買決定也將對環境和社會產生更廣泛的影響。

黃金業如何應對其他奢侈品的威脅將是金飾業未來持續增長的主要挑戰。年輕消費者正在面對着大量商品和品牌的誘惑。金飾消費的最大威脅不再是其他貴金屬或配飾，而是其他奢侈品，例如iPod、音樂、電子遊戲、娛樂現場和旅行。對年輕人來說，奢侈品意味着很多不同的事情。它可能不再體現爲消費或通過昂貴的消費來實現，而是通過週末休息、水療和其他時間消遣產品來實現休閒娛樂。

這些金飾市場需求面臨的新挑戰將需要所有參與其中的人們協同努力，以確保東方國家喜愛黃金的傳統文化可以傳承到新一代有品牌意識、有思想的消費者身上。

黃金從未像今天這樣合乎時宜。讓投資者和消費者理解黃金保值和保障財富的作用，有利於讓下一代認識黃金的價值，創建黃金的新紀元。