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作者：赵廉慧徐烨韬

事例：刘振奎、广东粤财信任有限公司经营信任胶葛二审民事判定书，广东省广州市中级人民法院，（2021）粤01民终416号

2015年5月8日，刘振奎（委托人、受益人）与广东粤财信任有限公司（受托人）签订了《粤财信任·中翔1号证券出资调集资金信任方案资金信任合同》，认购金额为3500000元，认购费用为35000元。合同规矩延聘创势翔公司为本信任方案的出资参谋，经过受托人的专业办理追求信任产业的安稳增值。

2015年7月至2016年9月，欣泰公司屡次发布《丹东欣泰电气股份有限公司股票存在暂停上市危险的提示性公告》。粤财信任在我国证券监督办理委员会决议对欣泰公司立案查询，欣泰公司发表或许暂停上市的危险提示后，依然听取创势翔公司的出资主张许多买入欣泰公司股票。据查验，粤财信任·中翔1号证券出资调集资金信任方案账户持有欣泰电气2500000股（2016年3月1日至2016年3月18日，数量1320000股，均价13.56元/股；2016年3月30日至2016年4月20日，数量1180000股，均价14.28元/股）等。“欣泰电气”于2017年8月28日因诈骗发行被停止上市，成为创业板退市榜首股。刘振奎与粤财信任因而产生胶葛。

刘振奎以为，粤财信任没有亲身处理信任业务，直接交由广州市创势翔出资有限公司（以下简称创势翔公司）来直接操作办理，违反了《信任法》第三十条的亲身办理职责；粤财信任在欣泰公司发表或许暂停上市的危险提示后依然听取创势翔公司的出资主张许多买入欣泰公司股票，形成刘振奎丢失，违反了《信任法》第二十五条的慎重办理职责，应当进行补偿。粤财信任则以为，粤财信任是在审阅出资参谋提交的出资主张后下达的买卖指令，并未违反亲身办理职责；出资参谋主张买入欣泰电气股票前作了许多的可行性研讨，一起有许多的其他出资组织、券商看好欣泰电气的发展远景，粤财信任依据出资参谋所作调研看好欣泰电气商场远景并充沛评价退市危险低的状况下，粤财信任承受其主张而决议买入欣泰电气，具有充沛的合理性根底；粤财信任在签订合一起已依照规矩作了充沛的危险提示，欣泰电气终究退市归于难以预见的商场危险，刘振奎的出资丢失归于正常的商场危险，出资者应自行承当。

一审法院以为，“中翔1号信任方案”中欣泰电气退市悉数丢失由商场危险和粤财信任的差错一起形成，以刘振奎在“中翔1号信任方案”欣泰电气悉数资金为595901.95元为刘振奎悉数丢失之基数[1]，酌情确定刘振奎应承当悉数丢失的70％即417131.37元，粤财信任应承当悉数丢失的30％即178770.58元。

二审法院以为，慎重的出资者亦不难得出欣泰电气将由于诈骗发行而被暂停上市或许强制退市的危险适当高的定论。而作为专业组织的受托人粤财信任，假如遵从了审慎准则，尽到了受托人的留意职责，彻底可以发现出资参谋给出的许多购买欣泰电气股票的出资主张是危险极大且极不具有合理性的。但受托人粤财信任对这一出资主张的差错性应当发现而未发现，彻底无视了欣泰电气暂停上市和强制退市危险的现实性与紧迫性，轻率承受出资参谋的主张并许多买入欣泰电气的股票，严峻违反了慎重准则和留意职责。粤财信任作为受托人应当对委托人这部分丢失承当补偿职责，即粤财信任应当因而向刘振奎补偿595901.95元。

事例剖析及问题

1. 危险抑或是危害？

依据信任法第30条，受托人有权依据信任文件约好延聘出资参谋，本案不存在违反亲身办理职责的问题。所以本文首要讨论受托人是否违反慎重职责。

受托人违反慎重职责的职责归于差错职责，所以首要需求判别，该案中的信任产业的丢失，终究应当确定为应由委托人承当的正常出资危险，仍是受托人违反慎重职责形成的危害。不能由于有危害成果就匆促确定受托人违反了“慎重职责”，而要查询受托人是否存在差错。就受托人粤财信任是否违反了“慎重职责”，一审法院和二审法院尽管都确定受托人存在差错，但证明逻辑和判定成果显着不同。

法院首要指出，“不能将受托人买入有暂停危险股票的行为，彻底等同于受托人违反了审慎准则或许抛弃危险操控，即本院以为受托人可以在合理判别危险的根底上，作出合理的出资于存在暂停上市危险股票的决议方案”。在判别买入有暂停危险股票是否合理之时，要详细查询暂停上市的原因。

暂停上市的景象既包含上市公司存在接连亏本等财政问题，也包含股本总额、股权散布或股东人数改变导致不再具有上市条件等买卖性要素。许多从前存在暂停上市危险的上市公司，克服了财政窘境，或许改正了违法违规行为，终究并未暂停上市或许被强制退市，并在之后为股东发明了价值。

详细到本案，欣泰电气暂停上市的原因是初度揭露发行股票并在创业板上市的过程中涉嫌诈骗发行或严重信息发表违法行为，且已被我国证监会立案查询。关于初度发行时的诈骗行为，上市公司无法经过改正差错来争夺减轻处分，再加上众所周知的被我国证监会立案查询上市公司遭到行政处分的概率适当高的现实，加上《深圳证券买卖所创业板股票上市规矩》（2014年修订）规矩的“上市公司诈骗发行且被行政处分或许被人民法院作出有罪判定的将被强制退市”的准则，不难得出欣泰电气将由于诈骗发行而被暂停上市或许强制退市的危险适当高的定论。

一般以为，受托人会由于本身具有专业技术而需求承当更高的“慎重职责”。“受托人为信任公司等组织的时分，则应以较高的、专业性的留意才能为条件进行判别，应该比对个人受托人课以更高的留意职责。若其标明有超出一般受托人的才能和特别技术，应依该规范进行判别。这都比一般人或许是没有特别约好的状况下被课以更高的留意职责。”[2]

但在本案中，专业技术没有被用来躲避更多危险，而是被用来“知难而进”，受托人因具有专业才能和信息优势变得比一般人愈加冒险，而非愈加小心慎重。一个慎重的一般人在看到欣泰电气发布暂停上市危险公告后一般会对其躲避不及，而粤财信任却在专业的出资参谋主张下反其道而行之，在经过查询剖析后许多买入了欣泰电气股票。粤财信任在上诉时辩称道，“出资参谋主张买入欣泰电气股票前作了许多的可行性研讨，一起有许多的其他出资组织、券商看好欣泰电气的发展远景，粤财信任依据出资参谋所作调研看好欣泰电气商场远景。一起，依据其专业阅历判别，在欣泰电气之前，创业板从未有过退市的前史先例。许多被提示存在暂停上市危险的上市公司（ST股票）终究施行退市的屈指可数，且在继续提示危险的过程中，许多上市公司的股价也会呈现暴升的状况。”依据此，粤财信任主张自己买入欣泰电气是依据正常状况下对上市公司商场远景判别后的合理出资行为。

不能只是凭仗专业出资人比一般人更冒险这一现象就推导出专业出资人违反了慎重职责。关于相同的信息，一般人士和专业人士的判别或许是不同的；乃至，专业人士或许经过专业的查询手法取得更多的信息，以此做出更为全面的评价。专业出资公司依据收集的更多信息和本身的专业判别，依然看好欣泰电气的远景，那么便应当供认专业出资人现已实行了慎重职责而无差错。

至少不能得出专业的受托人就应当采纳更保存、更注重安全的出资战略的定论。

因而，咱们以为，不能简略地运用“举重以明轻”的办法，要求专业受托人采纳更为稳健（安全）的出资战略或出资办法。要证明作为专业出资者的粤财信任违反了慎重职责，至少还需查明粤财信任是否将法院所提及的情节考虑在内。假如粤财信任未考虑这些一般人就能获取的信息，则应当确定粤财信任违反了《信任法》第25条的慎重职责。[3]假如粤财信任现已将这些一般人就能容易意识到的信息考虑在内后依然做出出资欣泰电气的决议，则还应查询相同景象下同行专业出资者在客观规范下是否会做出相似的决议方案。

归结而言，慎重出资人更高的留意职责并不意味着其出资行为总是比一般慎重人的出资行为愈加保存、稳健，而是意味着专业人士有必要一起实行一般慎重人的留意职责和专业出资人的留意职责并做出归纳判别。反过来说，即便慎重出资人从事了比一般慎重人危险更高的出资行为，也或许是专业人士归纳判别的成果，不能以此判别慎重出资人违反了“慎重职责”。

2. “归纳判别准则”

美国法令协会在《美国信任法第三次重述》中选用现代出资组合理论，形成了“慎重出资人规矩”。该规矩着重归纳判别准则，以为应从悉数信任产业的出资进行判别，某一个出资的失利并不构成留意职责的违反；关于危险比较高的出资，假如放在全体的危险办理之中进行办理的话是答应的，该种出资并不直接构成对留意职责的违反。

信任公司辩称，“信任合同第8.2.1及8.2.3条清晰约好了信任方案可以出资的产品以及出资约束等目标，粤财信任依据合同约好，在财物办理体系中设置了详细的风控办法，而在履行层面，买入欣泰电气是粤财信任选用‘体系设置危险操控+单笔出资主张’的审阅方法进行的，在承认出资参谋的出资主张不违反合同约好及法令规矩的状况并评价了危险后刚才承受出资主张而下达出资指令。”依据案情的介绍，欣泰电气占“中翔1号信任方案”的17.02577％（34749600元/204100000元），尽管该笔出资危险较大，但假如将该笔出资当作粤财信任全体信任产品中一部分，是否可以革除或许减轻信任公司的职责呢？

“2015年下半年开端A股商场开端阅历股灾，与本信任产品同一时期，创业板指数跌落40％，个股受大盘影响同步跌落，粤财信任提交的信任产品计算数据表，标明许多不触及买入欣泰电气的基金或信任产品净值比本案的信任产品净值更低，证明存在股灾大布景下亏本是共性的。并且，涉案信任产品在买入欣泰电气前，信任产品依然存在低于原始净值的问题，阐明一起期信任产品净值跌落是与大盘同步的体现。”信任公司适当于提出了“归纳判别准则”的抗辩。

以此是否可以证明信任公司所供给的信任产品在全体上现已很好的分管了危险呢？对此，法院没有做出回应。由此引申出的考虑是，单笔危险过高的出资行为占全体出资多大的份额，就可以确定为是违反了“慎重职责”呢？这或许需求结合现代出资组合理论做出更精密的剖析。

（Disclaimer：本文为对纯文本进行剖析所进行的学理讨论，不能被直接引用为对详细案子的法令意见。赵廉慧，我国政法大学商法研讨所教授，信任法研讨中心主任；徐烨韬，我国政法大学政管院2018级本科生。）

[1]“中翔1号信任方案”初始信任规划为204100000元，“中翔1号信任方案”共持有欣泰电气的资金为34749600元（1320000股×13.56元/股+1180000股×14.28元/股，均价为13.89984元/股），欣泰电气的资金占“中翔1号信任方案”的17.02577％（34749600元/204100000元）。刘振奎认购3500000元，因而，刘振奎在“中翔1号信任方案”欣泰电气占的资金为3500000×17.02577％=595901.95元。

[2]赵廉慧：《信任法解说论》，我国法制出版社2015年版，第332页。

[3]需求指出的是，专业出资者也是理性有限的人类，也或许犯一些简略的差错。专业出资者彻底有或许考虑了种种专业要素，却忽视了一般人就能发现的知识。

本文源自InlawweTrust