天风：嘉能可(GLNCY.US)致钴供需平衡在2020年再华夏优势次扭转，钴价或将再次启航

本文来自微信大众号“笑看有色”，作者：孟哲。

嘉能可：急进的全球大宗产品巨子

嘉能可(GLNCY.US)买卖身世，对商场供需状况改变具有较强的敏感性，当职业进入紧平衡时，经过减缩供给等方法临门一脚，然后影响职业供需，将其面向供需错配，并在供需错配带来的价格大幅改变中获利。

2015年曾对锌精准“狙击”，带来锌的两年牛市

2015年MMG(century)、Vedanda(Lisheen)等矿山因资源干涸关停，算计减产46.2万吨，考虑其他矿山增产状况，2016年估计减产33.74万吨，占全球2015年锌矿总产值(1280万吨)的2.64%，全球供给开端呈现缩短。

嘉能可精准判别职业拐点即将来临，顺势自动减产35万吨，影响全球产值2.74%。然后使2016年全球供给削减近70万吨，约占全球2015年总供给的5.38%，供给大幅缩短，锌开端由过剩向缺少改变。自此锌的牛市敞开，自2016年1月锌价由1467美元/吨，上涨至2018年2月的3586美元/吨，最高涨幅达144%。

钴：嘉能可的新目标

2018-2019年下半年，因钴需求不及预期，一起供给大幅添加，钴价大幅跌落，整个工业链处于去库存状况，到2019年下半年钴价跌至前史相对底部，工业链库存相对较低，预期的高供给并未呈现，而跟着3C换机以及海外电动需求开端呈现，供需平衡开端呈现好转。

2019年四季度，嘉能可自动关停Mutanda，全球钴供给削减2.5万吨以上，约占2018年全球总供给的20%，一起联合刚果金政府出台一系列办法打击手抓矿，约束手采矿在高价状况下的增产才能，然后使钴供需平衡表有望在2020年再次呈现改变，估计2020-2021年全球钴缺口将到达0.40和0.86万吨。

现在世界钴商场是以MB定价，是现货定价机制，并无期货商场，但MB的定价机制天然具有杠杆效应。嘉能可经过与下流企业签定长单协议(现在已与三星SDI、SK立异、格林美、美丽科四家确认年均2.14万吨以上长单，占其自产约70%以上，锁量不锁价)，削减其可流转钴供给，在杠杆效应下，细微的扰动都有或许带来钴价的大幅动摇，牛市有望敞开。

出资践行

跟着职业供需平衡的改变，供需的缺口会在2020年一季度末二季度逐渐拉大，钴价或将再次启航，迎来新征途。践行重视：华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业等标的。

危险提示：职业供给过快的危险，需求增速不及预期的危险，嘉能可钴供给超商场预期的危险

1.嘉能可：急进的全球大宗产品巨子

嘉能但是树立于1974年的买卖公司，比较于嘉吉、路易·达孚这些创立于19世纪的老牌大宗产品买卖商，树立不到四十年的嘉能可以一种更为急进的方法，进化成为全球大宗产品全工业巨子。

1.1.急进扩张的嘉能可

1974-1994年，买卖发家。首要与伊朗、前苏联、古巴等国家树立买卖关系并获取赢利;

1994-2000年，展开供给链金融。经过直接或直接的供给链金融服务，获取贱价的矿石包销权，并在期现货商场，寻觅套利时机;

2000-2011年，大举并购。经过并购或入股的方法取得矿业、动力以及农产品企业股权，在大宗牛市布景下，成为从采选、加工到买卖一体化的归纳大宗巨子;

2011-2014年，并购&上市，买卖协作。公司收买Xtrata，成为全球第四大矿业集团，并在伦敦、我国香港两地上市，活跃与摩根大通、高盛等世界投行以及托克等大买卖商协作，寻觅套利时机;

2015年今后，阵痛之后，再次扩张。全球大宗产品暴降，嘉能可出售农业财物，关停旗下矿山，战略性缩短，经过两年的阵痛，自2017年开端再次扩展。

1.2.买卖为营收，自产为赢利

经过多年的并购展开，嘉能可构成金属、动力以及农业三事务布局，其间金属首要以铜、钴、锌、铅、镍、金、银以及铁为主;动力首要以煤炭、原油为主;农业部分2016年出售，现保存买卖事务。拥有约150个采矿和冶炼厂、石油出产财物和农业设备，工业掩盖50个国家和地区，首要散布在美洲、 欧洲、 亚洲、 非洲及中东地区的自然资源产出和消费商场。

从自有矿产值来看，嘉能可在金属尤其是工业金属范畴占有全球强势位置。2019年铜、钴、锌、铅、镍自有矿产值别离为137.12、4.63、197.75、28和12.06万吨，别离占全球总产值的6.86%、30.70%、15.21%、6.22%和4.47%;贵金属金银及黑色金属铁相对占比较少别离为0.73%、3.36%和0.06%。动力范畴煤炭和原油占比更少，别离为1.74%和0.02%。

从营收来看，买卖量是自产值的3倍以上。2018年公司总营收2224亿美元，其间买卖营收占80%，自产营收占20%，按货值预算，买卖量是自产值的4倍。金属事务营收834亿美元，其间买卖营收占62%，自产营收占38%;动力事务营收1390亿美元，买卖营收占91%，自产营收占9%。

从赢利来看，自工事务仍是公司的赢利来历。2018年公司EBITDA157.67亿美元，其间自工事务占84%，买卖事务占16%。细分来看，金属事务102.45亿美元，自工事务占83%，买卖事务占17%;动力事务61.07亿美元，自工事务占87%，买卖事务占13%。

1.3.以买卖为根基，经过推进价格上涨，完成自产矿的盈余

嘉能可经过在上游取得牢靠的供给商, 完成高质量产品的全球收购。经过这些供给链上下流途径, 嘉能或许够挥洒自如地展开从资源产品到农业产品的多元化经营, 使其在多种大宗产品的全球买卖量中占有 30%-至50% 的比例。嘉能可根据其强壮的买卖量，可取得充沛且牢靠的商场信息，可以精准的判别职业的趋势和拐点，当职业挨近拐点时，经过操控产值，把供需平衡面向有利于嘉能可的方向，然后获利。

2.2015年曾对锌精准“狙击”，带来锌的两年牛市

2.1.锌矿干涸关停，供给缩短

据安泰科计算的产值变化状况，2015年MMG(century)、Vedanda(Lisheen)和Teck(Duck Pond)三座矿山因资源干涸关停，算计减产46.2万吨，考虑其他矿山增产状况，2016年估计减产33.74万吨，占全球2015年锌矿总产值(1280万吨)的2.64%，全球供给开端呈现缩短。

2.2.顺势自动减产，控量保价

2016年自动方案减产35万吨，影响全球产值2.74%。2015年四季度宣告旗下Mt Isa 和Mc McArthur River 等锌矿山减产，2016年方案产值109.5万吨，较2015年的144.5万吨削减35万吨，占2015年嘉能可产值的24.22%，占全球2015年锌矿总产值(1280万吨)的2.74%。

减产并非本钱倒逼，而是控量保价。从锌事务细分赢利来看，首要减产的Mount Isa和McArthur River两座矿山EBITDA为2.84亿美元，EBIT为-0.81亿美元，阐明仅亏固定本钱的钱，不亏现金流，正常运营完全可以掩盖可变本钱的费用，从会计学视点来看，是不需要停/减产的。标明此次减产并非为本钱要素倒逼，而是为了控量保价，有意为之。

2.3.供需平衡表重估，带来锌的两年牛市

在大矿山干涸关停以及嘉能可自动减产布景下，2016年供给削减近70万吨，约占全球2015年总供给的5.38%，供给大幅缩短，带来供需平衡表的重估。

自2016年1月锌价由1467美元/吨，上涨至2018年2月的3586美元/吨，涨幅达144%，敞开了锌的两年牛市。

3.钴：嘉能可的新目标

3.1.自动关停，改变供需平衡表

3.1.1.接连两年去库存，钴价跌至前史相对底部

2018-2019年下半年，因钴需求不及预期，一起供给大幅添加，钴价大幅跌落，整个工业链处于去库存状况，到2019年下半年钴价跌至前史相对底部，工业链库存相对较低，预期的高供给并未呈现，而跟着3C换机以及海外电动需求开端呈现，供需平衡开端呈现好转。

3.1.2.自动关停Mutanda，全球钴供给缩短近20%

2019年嘉能可中报自动宣告，因钴价不具有经济性、辅料价格上升、氧化矿转硫化矿等问题，方案2019年末将Mutanda关停技改，11月27日因难以取得硫酸被逼提早停产检修。Mutanda的关停，对2019年钴供给影响约2000吨左右，但关于2020-2022年的全球钴供给来说，意味着全球钴供给将削减2.5万吨以上，约占2018年全球总供给近20%(依照19年15万吨估计16.67%)。

3.1.3.联合刚果金政府，打击手采矿

刚果金手采矿一直是钴供给的弹性变量，嘉能可刚果金矿业周围每天有约2000名不合法手采矿者进入其矿区进行不合法采矿，形成2019年6月27日KCC崩塌，给嘉能可带来经济损失和安全危险。一起2019年12月15日IRAdvocates向美国法院提起的诉讼，内容触及刚果金手艺挖掘钴的童工问题。

迫于压力，刚果金政府对手采矿活动采纳更为严峻的约束办法，不只包含推广对手采矿的查看和对手采矿买家合规证明的强制要求，还方案树立一家新的公营公司(EGC)，该公司被颁发从非正规部分购买和出售钴的独占权，假如这些方针得到执行，将约束手采矿在高价状况下的增产才能。

3.1.4.供需平衡表有望在2020年得到改变

在大矿及手抓矿两层缩短的布景下，2020年全球钴供需格式逐渐改变，估计2020-2021年全球钴缺口将到达0.40和0.86万吨。

3.2.削减可流转供给，杠杆效应下钴价有望快速上涨

3.2.1.签定长单，削减可流转供给

2019年至今，嘉能可连续与下流4家企业签定长时间供货协议，从已发布的收购量来看，2020-2025年已确认嘉能可11.22万吨产值，年均2.144万吨，考虑嘉能可2020-2022年产值指引2.9、3.2和3.2万吨，预算确认约73.79%、67%和67%的产值比例，可供流转的商场供给大幅削减。

3.2.2.杠杆效应下，钴价有望快速上涨

现在世界钴商场是以MB定价，是现货定价机制，并无期货商场，但钴的定价机制是以MB定价，天然具有杠杆效应(MB价格是以金属钴(电钴)为标的物，计算电钴精粹厂商、买卖商以及电钴需求商三方的买卖数据，以买卖量加权均匀的方法确认的价格为首要参阅规范确认价格，在钴的消费中电钴小于钴盐，并且MB仅计算欧洲电钴，因而MB价格是以欧洲电钴价格来表征全球钴价，具有杠杆效应)，当可流转电钴大幅削减时，细微的扰动要素都有或许带来钴价的大幅动摇。

3.3.前史相对底部区间，钴有望再次迎来牛市

当时钴价仍处于长时间前史相对底部区间，在供需改变以及杠杠效应下，钴有望再次迎来牛市。

4.出资践行

跟着职业供需平衡的改变，供需的缺口会在2020年一季度末二季度逐渐拉大，钴价或将再次启航，迎来新征途。践行重视：华友钴业、寒锐钴业、盛屯矿业等标的。

5.危险提示

职业供给过快的危险，需求增速不及预期的危险，嘉能可钴供给超商场预期的危险。（修改：孟哲）