新嘉实基金管理有限公司股速递︱歌礼制药(01672)，未盈利就赴港上市的丙肝“药神”

本文由“华盛证券”供稿，文中观念不代表财经观念。

一、招股信息速览

信息来历：Wind，华盛证券

歌礼制药(01672)发行2.24亿股，其间90%为世界出售，10%为揭露出售，还有15%超量配股权。以发行价中位数核算，上市所得金钱净额29.76亿元，其间30%用于中心产品线的继续研制;25%将用于戈诺卫(达诺瑞韦)及拉维达韦商业化;15%将用于寻求新在研药物的引入答应;10%将用于经过发动及进行临床试验进行ASC21的研制;10%将用于支撑研制根底设施及HBV及NASH发现阶段两个内部药物计划的前期开发;10%将用于营运及作其他一般公司用处。

柱石出资者为新加坡政府出资公司(GIC Private Limited)，是新加坡最大的世界出资组织，担任办理新加坡政府大部分海外财物。该公司按出价格认购总额7500万美元可购买的出售股份数目。

二、中心观念

公司各事务团队实力微弱。歌礼创始人吴劲梓在创建公司前曾任葛兰素史克副总裁，研制团队、临床团队和商业化团队均有跨国医药职业布景。

职业增加空间十分大。我国抗病毒药物商场收入曩昔几年复合增加率10.9%，到2030年将增加至1770亿人民币，其间丙型肝炎药物商场将占到三分之一。我国现在的丙型肝炎患病人群逐步增高但医治率低，现有医治计划的治愈率不抱负。医治丙肝的新式DAA药物能够用更短阶段到达更高治愈率，发生巨大的商场需求。

公司在丙肝药物商场具有本乡先发优势。戈诺卫(达诺瑞韦)是首种由国内公司开发的丙肝医治药物，已于6月27日在国内初次出售。另一药物拉维达韦接近商业化，将在上市后与达诺瑞韦联合组成国内首个本乡原研全口服无干扰素医治计划。一起，公司提早组成商业化团队并在争夺将药物归入医保。

公司现在处于亏本状况，首要依靠此前融资进行研制。公司在曩昔两年内处于亏本，而且因研制费用增加亏本扩展，但获益于融资现金流富余。研制费用增加敏捷，拉维达韦和达诺瑞韦算计占总研制费用的90%以上，是这两年公司的中心要点。

丙肝药物商场竞赛十分剧烈，公司过于依靠两款药物存在危险。戈诺卫(达诺瑞韦)和拉维达韦面对国外进口药、国内新药、国内拷贝药和印度拷贝药的竞赛，销量和赢利或许被紧缩。而公司未来几年收入很大部分取决于该产品的出售收入，假如出售状况不佳，公司财政预期将受到影响。

三、公司概况：跨国药企前高管的创业公司

歌礼制药是一家生物技能公司，已开展成为一个一体化抗病毒渠道，具有从新药探究和开发直到出产和商业化的完好价值链。现在公司共有在研和上市药物7项，包含5项抗病毒药物、1项癌症药物和1项脂肪肝药物。其间丙肝直接抗病毒(DAA)药物达诺瑞韦已于本年6月27日开端出售;另一项DAA药物拉维达韦估量在本年第三季度提交新药请求，此外HIV在研药物已完结IIa期临床试验，肝癌在研药物现已完结Ⅰ期及Ⅰ期扩张临床试验，HBV和脂肪肝药物还在临床前阶段。公司产品管线见下图：

材料来历：招股书，华盛证券

公司创始人吴劲梓博士于2013年4月建立歌礼生物科技，美籍华人，1996年取得美国亚利桑那大学肿瘤生物学博士学位，当选我国政府推出的“千人计划”。在兴办歌礼生物之前，于2008年-2011年在葛兰素史克担任副总裁，担任HIV药物研制。公司的研制团队由来自葛兰素史克、罗氏等全球医药公司的资深科学家领导，临床团队也具有杰出的往绩记载，商业化团队的多位领导者具有在全球抢先制药公司的丰厚经历。

公司此前已有过数轮融资，出资方包含天士力、高盛集团、康桥本钱，前海股权出资基金、分众传媒江南春基金会、蔡氏宗族出资公司等，其间2015年A轮融资金额达5500万美元、2017年又完结1亿美元B轮融资，不过详细估值并未泄漏。公司在两轮融资之后，创始人吴劲梓仍持有公司66.61%股份，股权结构安稳，详细见下图：

材料来历：招股书，华盛证券

四、职业剖析：潜力巨大的丙肝药物商场

丙肝药物将占我国抗病毒药物商场三分之一

2017年我国抗病毒药物的商场收入为262亿人民币，2013至2017年的复合年增加率为10.9%，全体稳步增加。未来十年，预期立异丙型肝炎药物将在我国日益遍及，我国抗病毒药物商场将在2022年增加至562亿元，到2030年增加至1770亿元。我国丙型肝炎药物商场于2028年将到达约479亿元，占全体抗病毒药物商场约33%的比例。

材料来历：招股书，华盛证券

患病人数不断增高，医治率依然很低

2017年，我国丙型肝炎(HCV)的患病率为1.82%，估量有2520万HCV感染者，新感染人数为35万。由于高危险丙型肝炎患者集体不断扩展以及生活方式的改动，未来每年新感染人数将继续上升，估量2028年将增加至41万人。现在由于短少抗HCV的打破性医治，2017年仅约7.4万名患者得以医治，医治率仅0.3%。由于疾病认知、确诊率及医治率较低，在2025年之前，每年新增丙型肝炎感染及再次感染人数均超越承受医治的患者人数。

材料来历：招股书，华盛证券

技能打破：DAA药物发生全新疗法

我国现在关于丙型肝炎广泛选用的是长效干扰素+利巴韦林疗法，治愈率只要40-70%，不良反应显着，周期长达1年。而世界商场上直接抗病毒药物(DAA)给丙肝医治范畴带来了革命性打破：只需12周，即可完成90%以上的治愈率。2017年，CFDA同意四项DAA疗法的新药请求，同意的医治计划包含了DAA+PR计划以及DAA全口服计划，前者治愈率更高到达94%-97%，医治周期12周;后者治愈率高于90%，医治周期12至24周，适用于无法耐受干扰素的患者。由于新疗法治愈率高、医治周期短，估量DAA药物在我国遍及后将替代原有疗法成为干流。

竞赛格式：DAA药物竞赛剧烈

现在丙肝DAA商场竞赛剧烈，来自跨国公司的7款丙肝新式药物现已获批进入商场，还有吉祥德和艾伯维的两款新药正在等候批阅。国内厂家东阳光，寅盛、银杏树和凯茵的丙肝DAA新药也在研制阶段。除了原研药，吉祥德的索磷布韦仍是很多国内厂家的拷贝方针。CDE数据库显现，申报临床和出产的索磷布韦拷贝药的国内厂家超越20家，详细见下图：

材料来历：CDE数据库，华盛证券

五、事务剖析：产品本乡先发，提早布局商业化

竞赛优势：两款本乡首个自研药物

公司的达诺瑞韦与拉维达韦都归于国家食药监总局指定的一类新药，是指从未在任何国家上市出售的立异药。现在，一类新药在我国归于稀缺种类，已上市药物较少，仅占一切药物的6%。其间，达诺瑞韦是我国首种由国内公司开发的已上市丙肝医治药物;拉维达韦是一种针对丙肝NS5A靶点的泛基因型DAA，将与达诺瑞韦联合组成国内首个本乡原研全口服无干扰素医治计划。此两项产品相对国内其他自研药物具有先发优势。

另一方面，由于国内现已意识到丙型肝炎盛行的严峻程度，现已为相关药物研制出产商供给支撑。2016年公司取得政府补助200万元，2017年取得补助3141万元。

增加战略：提早组成商业化团队，寻求归入医保

公司现阶段最重要的使命是达诺瑞韦的出售成果，所以公司从2016年2月开端组件商业化团队，为第一批产品的商业化奠定根底。现在该团队规划150人，药物商业化经历丰厚，大部分成员都具有在大型跨国制药公司的出售经历。现已进行的商业化战略包含对5500名肝炎范畴专家和定见首领进行教育，以及选取国内丙肝高发区域的850家医院定为商场方针。一起，公司将使用达诺瑞韦作为一类新药和立异疗法的位置，寻求列入国家及省级报销目录，进步患者对该产品的担负才能。

六、财政剖析：研制费用为主

公司营收：首要来自里程碑付款

歌礼制药2016年及2017年并未将任何产品商业化，因而并未发生任何产品出售收益，近两年继续亏本，2016年亏本3187万元，17年由于研制费用增加近一倍，亏本额提升至8693万元，因而公司现在首要靠之前融资保持新药开发工作。

公司收益来历是来自罗氏就戈诺卫(达诺瑞韦)答应组织作出的分期前期付款，当期别离承认收益为人民币3300万元及5320万元。此外公司其他收益包含政府补助、银行利息和金融财物利息收入。其间2017年银行利息和金融财物利息收入别离为1000万和700万人民币，证明公司现在现金流富余，在满意研制本钱和其他开支之外，还能够使用部分搁置现金取得收入。

材料来历：招股书，华盛证券

研制费用：拉维达韦和达诺瑞韦为主

公司近两年研制费用陡增，2016年为6269万元，2017年增加近一倍到达1.14亿元。其间两项接近商业化药物——拉维达韦和达诺瑞韦的研制费用算计在16年总占比95.5%，17年总占比93.5%，能够看出公司近两年的要点是赶快推进这两种药物进入商场。

材料来历：招股书，华盛证券

七、估值与申购战略

危险要素：对单一商场过于依靠

在公司产品中，6月上市的达诺瑞韦和接近商业化的拉维达韦是中心要害。首要，公司未来几年的财政远景很大程度上取决于两项中心产品的出售收入;其次，公司后续产品的商业化也依靠于它们的商场经历。而在丙肝DAA药物商场，公司虽然有必定本乡先发优势，但一起也面对着国外进口药、国内研制药和国内拷贝药的竞赛。在贸易战的布景下，国家或许考虑同意印度拷贝药的进口，一旦发生则商场竞赛将愈加剧烈，达诺瑞韦的销量和赢利将被紧缩，影响公司收入并对后续药物的研制投入发生晦气影响。

估值：

材料来历：Wind，华盛证券

歌礼制药现在没有盈余，从公司估值来看，CBC 12 Limited于2017年1月3日以1000万美元现金购买歌礼生物科技约1.36%的股权，以此核算其时估值约7.35亿美元，按其时汇率核算约57亿港元。而依据现在数据，公司上市市值呈现1.36-2.14倍的溢价，能够得出估值相对较贵。

申购战略：歌礼制药作为第一个未盈余就获批上市的生物股备受商场重视，所以短期或许存在投机时机。但由于丙型肝炎药物商场竞赛剧烈，公司仰赖的新产品商场体现无法猜测，所以存在必定危险，长线出资需求继续重视公司事务发展。（修改：胡敏）